最近一段时间，消费电子悄悄摸摸、不温不火的涨。但回头看，涨幅毫不逊色于当前的明星板块。

板块中备受关注的龙头歌尔股份，上周也因为消息刺激大幅上涨。今天我们就来仔细聊聊歌尔到底发生了什么变化。

一、公司概况

歌尔股份成立于2001年6月，2008年5月上市，目前的主营业务包括精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。

主要服务消费电子行业的客户（苹果等品牌），说白了就是代工企业。

歌尔股份成立至今，奉行“零件+成品”战略，从早期的微型扬声器&受话器，逐渐向其他零部件和成品组装延伸，至今已形成 VR/AR、TWS 耳机、智能手表和声学零部件四大板块业务，在声学、光学、微电子和整机制造方面具备核心技术优势。

从营收结构看，最近一段时间来，智能硬件业务异军突起，增长迅速，已经成为贡献57%营收的主要板块。

歌尔股份的标签一直是“果链”，与立讯精密、蓝思科技一同被称为A股苹果供应链三剑客。

成为苹果供应商带来的利益是巨大的。一旦被苹果吸纳，就能够获得大量订单。早期歌尔股份的主要业务聚焦在电声零组件领域。

2010年，苹果正式入局国内市场的第二年，歌尔股份便进入苹果产业链，随后其业绩在2010年至2014年高速成长。

此外，果链企业与苹果合作后还能得到实力与市场竞争力的提升。因为苹果产品的技术含量较高，对供应商的挑选十分严格，进入苹果供应链意味着技术受到认可，之后也能获得行业认可，为果链企业打开更大的销路。

因此，歌尔股份逐渐成为年营收800亿的庞然大物。

二、行业情况

但是，近年来消费电子行业的景气度有所下滑。

1、手机行业景气度下滑

尤其是作为核心硬件设备的智能手机行业发展相对缓慢，全球科技和消费电子行业已经开始了从移动互联网时代向后移动时代的过渡。

根据知名咨询机构Canalys的统计数据，2022年全球智能手机出货量不足12亿部，同比下降约12%,创10年来新低。国内手机市场同样是低位运行，2022年全年出货量2.87亿部，同比下降14%。

这是2013年以来中国市场出货量首次跌破3亿台。手机厂商在2022年都面临着极其严峻的挑战。

近些年全球智能手机行业增长已经显著放缓。这对以代工为生的歌尔来说，是极大的挑战。

2、TWS行业竞争加剧

手机行业的增长失速，使得以歌尔股份、立讯精密等为首的厂商不得不积极寻找和布局新的未来业务增长点。

歌尔股份于 18 年布局 TWS 耳机产线，随着公司 TWS 耳机产能的有序释放，以及产品良率的提升，公司业绩于 2019 年触底强势反弹。

但是21年开始 TWS 行业增速开始放缓，行业竞争加剧。而且，苹果新品 AirPods 发布延期，使得苹果耳机市占率较 2020 年的 30.2%出现一定下滑，2021年市占率仅为25.6%。

作为歌尔股份第二增长曲线的TWS耳机业务也即将完成历史任务，退出舞台中心。

3、VR/AR行业进入拐点，即将进入快速增长阶段

歌尔股份最新押宝的是VR/AR行业，而且已经深耕多年。

根据 IDC 数据，2021 年全球 VR/AR头显出货量为 1120 万台，同比增长 92.1%；预计 2026 年全球 VR/AR 出货量会超过5000 万台，期间 CAGR 达 35%。

VR/AR 行业市场规模同样快速增长，2020 年全球 VR/AR 市场规模约为 900 亿元人民币，预计至 2024 年将增长至 4800 亿元，期间 CAGR 达 54%。

从消费电子行业的发展趋势来看，VR/AR将成为未来主要的增长点。而手机行业基本上到天花板了，从苹果、三星、小米等大厂的新品来看，创新迭代放缓，无法刺激用户的换机欲望。

即使手机能够再创奇迹，大概率也是结合VR/AR等产品一起产生新应用场景。

所以，公司提前布局VR/AR业务不失为一手妙招。

三、公司增长逻辑

面对急剧变化的行业趋势，歌尔股份的竞争力如何，增长点又在哪里呢？

1、布局VR/AR核心技术，率先开启转型

大家可以观察到最近两年，元宇宙成为热门话题。

受疫情的影响，对虚拟现实产品需求呈现喷射式增长，Meta看准机会，投资近百亿美元发展元宇宙产业。有了高端开局，谷歌、苹果、腾讯、阿里等商业巨头纷纷加入了元宇宙产业链中。

那，什么是元宇宙？

用Meta的话来说，元宇宙就是由虚拟技术增强的物理和数字现实，融合而形成的虚拟空间。

而要支撑起这一个虚拟空间，则需要MEMS（微机电系统）这种用芯片技术和微机械技术做出来的一种毫米、甚至是微米级的传感器。

MEMS是撑起整个元宇宙概念的地基，是整个物联网的“关节”，未来的发展潜力无穷。

歌尔作为声学机发家的企业，没有放过对MEMS业务的布局。歌尔微，便是从歌尔股份中独立出来，以MEMS业务为主要发展核心的企业。

凭借先发优势，以及技术积累，在2020年7月，歌尔股份便率先拿下了Meta的VR设备订单。相较同行来说，已经拿了先手。

2、果链危机解除

“果链”企业对苹果的过度依赖，一直是隐患。摄像头模组厂商欧菲光2021年丢掉苹果订单后，营收腰斩，年营收下滑52.75%至228.44亿元，净亏损扩大35%至26.25亿元。

2021年至今，欧菲光市值较高点缩水逾六成。

2022年11月8日，歌尔股份发布公告称，公司近日收到境外某大客户的通知，暂停生产其一款智能声学整机产品，预计影响2022年度营业收入不超过33亿元，约占歌尔股份2021年度经审计营业收入的4.2%。

目前与该客户的其他产品项目合作仍在正常开展。

公告发布后，市场开始焦虑，剩下的合作项目，是否也会有危险。毕竟欧菲光有前车之鉴。

因此股价连续两日跌停，并持续在低位徘徊。

但根据市场最新消息：首先，歌尔预计将恢复AirPods Pro2生产；其次，歌尔AirPods2、AirPods3与其他零部件订单已确定不受影响；最后，歌尔已接获HomePod mini2NPI与组装订单，预计在2H24大量出货。

这意味着歌尔因AirPods Pro2品质问题所造成负面影响最坏已过，现况远较投资人想的要佳。

市场对此利好消息，也做出了反馈，当天直接涨停。

歌尔的走势同时说明，行业的底部已经非常清晰，后续就是随着新品发布、库存减少等信息的逐步确认，整体的弱复苏值得期待，感兴趣的朋友可以关注一下消费电子行业。

四、财务分析

营收方面，2008-2021 年间，公司业绩稳步增长，营业收入从 10 亿元增长至 782 亿元，年复合增长率达 39.71%；

利润方面，净利润从 1.23 亿元增长到 42.75 亿元，年复合增长率达 31.41%。

2018 年公司业绩同比下滑，其中营业收入同比下降 6.99%，净利润同比下降 59.44%，主要因 2018年智能手机行业和虚拟现实行业出货量下降，且公司 TWS 业务尚处于良率爬坡阶段。

2019 年开始随着公司 TWS 业务和 VR 业务出货量的快速提升，公司业绩重回上升通道。

毛利率方面，近几年公司毛利率整体呈下降态势，毛利率已由 2015 年的 24.90%下降至 2021 年的 14.13%，主要因公司老业务竞争加剧，且毛利率相对较低的 TWS 和 VR 业务为当前主要增长点占比持续上升。

净利润率方面，公司成本控制出色，期间费用率由 2018 年的 13.73%下降至 2021年的 8.61%，带动公司净利润率稳定增长。

五、估值情况

券商机构预测2022-2024 年归母净利润分别为 57.64、74.94、93.68 亿元，对应PE 倍数分别为 16、12、10。（暴雷后，预测下降为19、36、48亿）

其主要逻辑在于：

①VR/AR 行业持续高景气，公司精准卡位 VR/AR行业，客户覆盖全球主要终端厂商，在全球中高端 VR 终端代工领域具备较高份额，有望充分受益；

②TWS 行业稳定增长，公司为 A 客户 TWS 耳机核心供应商，随着客户新品的不断推出，公司业务有望迎来增量；

③智能手表行业稳定增长，公司短期受国内安卓系大客户终端出货量波动影响，业绩预期保持稳定，长期来看仍具备较好前景；

④声学零组件终端需求整体保持稳定。

总结：

歌尔股份作为果链龙头，目前的估值水平仍然处于较低区间。整个消费电子弱复苏的预期正在逐渐形成，围绕歌尔股份的利空也在扭转。

最重要的是，随着VR/AR的进一步快速成长，歌尔股份的先发优势将转化为实实在在的利润，正如TWS渗透率阶段所发生的事情一样。

综上来看，歌尔股份后续是非常值得跟踪关注的。